«Эксперт РА» подтвердил кредитный рейтинг АО «Эталон-Финанс» на уровне ruA-

Москва, 28 апреля 2025 г.

Резюме

Рейтинговое агентство «Эксперт РА» подтвердило рейтинг кредитоспособности нефинансовой компании АО «Эталон-Финанс» на уровне ruA-, прогноз по рейтингу стабильный.

Кредитный рейтинг АО «Эталон-Финанс» присвоен в соответствии с методологией оценки внешнего влияния на основе консолидированной отчетности по МСФО Etalon Group PLC (далее вместе с дочерними компаниями – Группа «Эталон»), в состав которого входит объект рейтинга.

Рейтинг кредитоспособности АО «Эталон-Финанс» обусловлен ограниченной оценкой риск-профиля отрасли, сильными рыночными и конкурентными позициями, приемлемой долговой нагрузкой при низком уровне покрытия процентных расходов, высокой ликвидностью, комфортной рентабельностью и отличным уровнем корпоративного управления.

АО «Эталон-Финанс» (далее – «компания», «Эталон-Финанс») является одним из крупнейших российских девелоперов, реализующих жилье в бизнес и комфорт сегментах. Компания входит в Группу «Эталон» (далее – ГК «Эталон», «Группа»), основанную в 1987 году.

Оценка внешнего влияния

Кредитный рейтинг АО «Эталон-Финанс» присвоен в соответствии с методологией оценки внешнего влияния на основе консолидированной отчетности по МСФО Etalon Group PLC по совокупности следующих критериев:

• По состоянию на 31.12.2024 года активы АО «Эталон-Финанс» и его дочерних обществ составляли более 50% от консолидированных активов ГК «Эталон» по стандартам отчётности МСФО;
• Компания входит в периметр консолидации Группы;
• На уровне материнской компании Группы действует система единого казначейства и корпоративного управления, позволяющих оптимизировать управление внутригрупповыми денежными потоками.

Обоснование рейтинга

Ограниченная оценка риск-профиля отрасли, в которой работает Группа. Агентство консервативно оценивает отраслевые риски сектора жилищного строительства прежде всего в силу долгосрочного цикла работ и ограниченной покупательной способности населения. Объем просроченной задолженности контрагентов в этой отрасли существенно превышает средний уровень по экономике. Спрос на недвижимость со стороны населения сильно подвержен внешним шокам, в случае наступления которых объемы продаж участниками рынка без стимулирующих мер со стороны государства склонны демонстрировать негативные изменения, что создаёт дополнительные риски увеличения стоимости фондирования и кассовых разрывов до стабилизации рыночных условий. При этом возможности управления рентабельностью и продажами участниками рынка могут быть ограниченными в негативном бизнес-цикле отрасли, когда стимулировать спрос без снижения стоимости жилья затруднительно. Основным драйвером роста продаж на рынке служили безадресные льготные ипотечные программы, которые были отменены в июле 2024 года. Этот фактор, а также высокий уровень процентных ставок в экономике, существенно сужают потенциальный спрос на покупки недвижимости с использованием ипотечных продуктов. Отрасль будут поддерживать льготные программы в рамках семейной ипотеки, а также возросший уровень среднедушевых доходов населения - по данным ДОМ.РФ население с доходами от 215 тыс. руб. на семью увеличилось на 20%, что вывело на рынок новую категорию заёмщиков, которым ранее такие продукты были недоступны.  Вместе с тем, агентство принимает во внимание, что объемы продаж Группы превысили среднерыночные показатели – если продажи в строящемся жилье в целом по отрасли сократились более чем на 20% в 2024 г., то стоимостные объемы продаж Группы, напротив, увеличились на 39%.  На 20 крупнейших девелоперских компаний приходится около 40% текущего объема строительства, что свидетельствует о невысоких барьерах для входа в отрасль. Тем не менее, агентство отмечает большой масштаб деятельности Группы, широкую географическую и продуктовую диверсификацию со значительным портфелем реализованных проектов, что положительно выделяет Группу среди других участников отрасли. ГК «Эталон» представлена в том числе в г. Москве и г. Санкт-Петербурге – регионах с наиболее высоким уровнем платёжеспособного населения, что оказывает поддержку рентабельности деятельности компании. Строительство ведётся в сегментах массового жилья, среднего и верхнего ценового сегмента, что создаёт большую устойчивость в случае снижения спроса среди одной из категорий покупателей. Политика Группы по расширению географической диверсификации в регионах со средним и выше среднего уровней доходов по стране, где размер среднего ипотечного платежа не превышает 50% от среднего уровня доходов в регионе, также способствует формированию сильных результатов продаж за 2024 – 1 кв. 2025 гг.

Сильные рыночные и конкурентные позиции. Позитивное влияние на рейтинговую оценку Группы оказало улучшение рыночных и конкурентных позиций за счёт увеличения объемов текущего строительства. По данным «ЕРЗ», по состоянию на 01.04.2025 объем текущего строительства составил 1,2 млн кв. м против 0,9 млн. кв. м. годом ранее, что превышает бенчмарки агентства для максимальной оценки фактора. Помимо реализации проектов в Москве и Санкт-Петербурге – в двух наиболее инвестиционно привлекательных субъектах России ввиду высоких среднедушевых доходов населения – Группа расширила свое присутствие в Казани, Омске, Новосибирске, Екатеринбурге, Тюмени, Ленинградской области, а также заключила соглашение о приобретении земельного участка в Ростове-на-Дону. Обеспечение наибольших объемов продаж в регионах с высоким уровнем среднедушевых доходов населения позитивно сказывается на оценке фактора рынка сбыта. По данным независимого оценщика на конец 2024 года общий портфель проектов Группы составлял 5,5 млн. кв. м., что свидетельствует о высокой обеспеченности ГК «Эталон» ресурсной базой и позволяет поддерживать стабильные объемы продаж без дополнительных вложений в земельный банк на протяжении более чем 8 лет. При этом 2,1 млн кв. м. площадей в портфеле Группы представлены проектами в Москве и Санкт-Петербурге, а 3,4 млн. кв. м. представлены в регионах. Структура активов Группы характеризуется высокой диверсификацией – по состоянию на 31.12.2024 (далее – отчётная дата) рыночная стоимость крупнейшего проекта в портфеле нереализованных площадей составляет около 36%.  Вследствие этого у Группы отсутствует зависимость от успешной реализации отдельного проекта, что оказывает дополнительную поддержку конкурентным позициям Группы. 

Приемлемая долговая нагрузка при низком уровне покрытия процентных платежей. На протяжении 2024 г. (далее – 2024 г., отчётный период) Группа вновь продемонстрировала сильные результаты продаж в натуральном и стоимостных выражениях во всех регионах присутствия. За отчётный период продажи обновили рекорд за всю историю Группы, продемонстрировав рост на 39% до 146 млрд руб., сумма денежных поступлений от продаж за год увеличилась на 16% до 96 млрд руб.  Несмотря на высокие объемы продаж в 1 полугодии в преддверии окончания безадресной льготной ипотеки, объемы продаж Группы во 2 полугодии отчётного периода также находились на сильном уровне, продемонстрировав снижение относительно 2 полугодия 2023 года лишь на 5%. При этом Группа наращивала объемы строительства, что требовало выборки проектных кредитов. По состоянию на 31.12.2024 (далее – отчётная дата) долг, скорректированный на сумму денежных средств на расчетных и эскроу счетах в банках (далее - скорректированный долг) к EBITDA за отчётный период, по расчётам в соответствии с методологией агентства, составил 4,4х. При расчёте долговой нагрузки агентство не учитывало займ от связанной структуры, балансовая стоимость которого составляет 6,2 млрд руб. по причине наличия признаков квазикапитала у долгового инструмента, среди которых: комфортный график погашения, срок до погашения существенно превышает сроки по внешним заимствованиям Группы, уплата процентов осуществляется в конце срока, отсутствуют финансовые ковенанты, наличие оснований для трансформации долга во внутригрупповой до даты погашения. Агентство отмечает, что сильные объемы продаж в 2023-2024 гг. заложили хороший фундамент для признания большего объема выручки и EBITDA в перспективе 2025 года по мере увеличения степени готовности проектов, что поддержит метрики долговой нагрузки. Также сокращению относительных показателей долговой нагрузки в будущем будут способствовать увеличение рентабельности продаж как вследствие роста цен реализации, так и изменения структуры продаж в пользу более высоко маржинальных сегментов бизнеса, оптимизация затрат. Дополнительную поддержку рейтинговой оценке в части долговой нагрузки оказывает значительный объем собственных средств компании. На конец 2024 года отношение собственных средств к активам составляло 0,2х. Повышенное давление на метрики Группы оказывает показатель долговой нагрузки с использованием показателя FFO из-за повышенных объемов налоговых платежей и процентных расходов в отчётных и прогнозных периодах. Соотношение долга к FFO составило более 8,8х по итогам отчётного периода, что негативно оценивается по бенчмаркам агентства.

Сдерживающее влияние на уровень кредитного рейтинга также оказывает высокая процентная нагрузка в отчётном и прогнозных периодах – за отчётный период отношение EBITDA к чистым процентным затратам составило 1,3х, что оценивается негативно по бенчмаркам агентства. Агентство не ожидает восстановления показателя до уровня выше 2,0х ранее 2027 г. на фоне сохранения жёстких денежно-кредитных условий в краткосрочной перспективе. Основной риск для факторов долговой и процентной нагрузки агентство видит в длительности периода сохранения процентных ставок в экономике на высоких уровнях, поскольку те способствуют снижению потенциального спроса со стороны покупателей, ориентированных на ипотечное кредитование, росту уровня процентной нагрузки и признанию убытков, которые негативно сказываются на соотношении собственных средств к активам. При этом агентство положительно отмечает принимаемые Группой меры по стимулированию продаж, которые позволяют удерживать объемы контрактации во 2 половине 2024 г. и 1 кв. 2025 г. на высоких уровнях, несмотря на окончание массовой господдержки ипотечного кредитования и высокий уровень процентных ставок.

Сильный уровень ликвидности. Значительные объемы невыбранных кредитных линий, денежных средств и средств на эскроу-счетах по состоянию на конец 2024 года также оказывают положительное влияние на показатели ликвидности компании. Плановые погашения проектных кредитов в 2025 году практически полностью покрываются текущими эскроу счетами (без учета ожидаемых поступлений на эскроу счета по заключенным договорам с рассрочкой), оставшиеся платежи по долгу и инвестиционным затратам покрываются денежными средствами и сальдо операционного денежного потока за 2025 г.

Комфортная маржинальность и низкая подверженность рыночным рискам. За отчетный период рентабельность по EBITDA Группы, по расчётам в соответствии с методологией агентства, составила около 15%, что оценивается агентством умеренно позитивно. Сдерживающее влияние на оценку рентабельности оказывает рентабельность по FCF из-за повышенного объема налоговых платежей и процентных расходов в отчётных и прогнозных периодах. По расчётам в соответствии с методологией агентства, значение показателя составило ниже 2,1%, что негативно оценивается по бенчмаркам агентства.  При оценке подверженности Группы к рыночным рискам агентство отмечает отсутствие валютной составляющей в составе активов и пассивов и высоко оценивает этот фактор.

Высокая оценка блока корпоративных рисков. Компания придерживается принципов максимальной публичности и информационной транспарентности. Положительно оценивается высокий уровень стандартов корпоративного управления. В составе Совета Директоров более половины членов являются независимыми директорами.  Также позитивно оценивается действующая в Группе многоуровневая система контроля и управления рисками, что повышает уровень надежности компании для кредиторов.

Прогноз по рейтингу

По рейтингу установлен стабильный прогноз, что предполагает высокую вероятность сохранения кредитного рейтинга на текущем уровне на горизонте 12 месяцев.

Регуляторное раскрытие